新春伊始，經(jīng)濟活動正在加速恢複常态，社會(huì)各方把穩住經(jīng)濟增長(cháng)當成(chéng)頭等大事(shì)，争分奪秒，自加壓力，因此是值得期待的一年。

      過(guò)去的三年，不僅僅是疫情本身，創投行業内外所處的環境也發(fā)生了巨大的變化，無論是俄烏戰争及全球通脹帶來的資本市場的重大調整、供應鏈的重組，還(hái)是大國(guó)博弈帶來的科技創新領域的脫鈎，都(dōu)對(duì)主要國(guó)家的創新方向(xiàng)産生重大影響。

前所未有的挑戰

       過(guò)去的一年，企業和投資機構遇到的嚴峻形勢和複雜局面(miàn)，都(dōu)是前所未有的。2022年我們所處的投資環境，是我從業20多年來最具有挑戰性的。

      與新冠的攻防，從大部分時(shí)間的防控到年末的放開(kāi)，持續引發(fā)經(jīng)濟活動在各地不同程度的受阻，對(duì)企業的影響很大。

       需求下降對(duì)企業産生了直接影響，企業難以完成(chéng)營收目标，發(fā)展不前甚至停滞。

      首先是消費的萎縮。消費者個人消費能(néng)力明顯下降，2022年雙十一天貓大多數品類，包括家用電器、服裝等的銷售都(dōu)是同比下降30%左右。這(zhè)點跟疫情早期的美國(guó)消費狀況非常不同，當時(shí)美國(guó)是企業消費受阻，但個人線上消費仍比較強盛，中國(guó)來到疫情暴發(fā)的第三年，不論是因爲信心還(hái)是供應鏈的原因，線上消費在下降，線下消費更是受限，如出行、餐飲等。

       科技産品另一個主要的需求端是企業對(duì)信息科技的投入。傳統上大互聯網平台是新技術（比如最新的雲原生技術、最新的網絡安全設備、最新的交換芯片）的大買家，現在這(zhè)些平台本身業務面(miàn)臨挑戰，且受到反壟斷等政策的影響，基礎設施投資欲望不高，對(duì)新技術的購買大幅下降；政府已經(jīng)成(chéng)爲信息科技最重要的客戶，但政府出現财政吃緊的情況，除非是在某些特定領域的特别投資，比如信創；另外，外需壓力也很大，2022年全年出口減速，第四季度出口開(kāi)始負增長(cháng)。

       企業成(chéng)長(cháng)必需的融資環境持續未能(néng)好(hǎo)轉，通過(guò)融資支撐發(fā)展的道(dào)路走不通。衆多投資機構已經(jīng)“躺平”，尤其是投資相對(duì)成(chéng)熟企業的PE機構，2022年投資項目爲0的不在少數；仍然活躍的投資機構，幾乎全部壓縮了投資數量及金額，平均降幅在30%左右；投資機構的從業人員普遍情緒波動，由于疫情面(miàn)對(duì)的不确定性及出行限制的雙重影響，項目融資需要的時(shí)間大大延長(cháng)；此外，互聯網平台作爲策略投資人的投資意願大幅下降。

      IPO通道(dào)越來越窄。2022年，赴美上市通道(dào)不暢；香港科技股大幅回調，流動性枯竭；A股的等待時(shí)間，科創闆的科技屬性認定、股東背景（如前證監會(huì)人員持股，或互聯網平台持股）等不确定因素仍是巨大的困擾。

      基金融資環境處于凜冬。美元投資人對(duì)中國(guó)經(jīng)濟，政策環境的憂慮相比過(guò)往大大增加，開(kāi)始發(fā)問“中國(guó)是否仍然适合投資”這(zhè)樣(yàng)的根本性問題，而過(guò)去20年，其投資判斷主要取決于選行業、選階段、選團隊等因素。大多數美元LP已經(jīng)3年沒(méi)有來過(guò)中國(guó)。人民币投資人其中的一個組成(chéng)部分是高淨值人士，目前投資意願不高；另一個組成(chéng)部分是政府引導基金，其策略需求、引導需求不斷增加。母基金募集普遍存在困難。保險資金是人民币融資的唯一亮點。

      美國(guó)對(duì)中國(guó)部分産業鏈的限制産生了一連串的連鎖反應，行業對(duì)此憂心忡忡，比如，這(zhè)些限制是否會(huì)演變成(chéng)徹底的封堵？類似的限制是否會(huì)蔓延到其他行業？

       好(hǎo)的迹象是，2022年底開(kāi)始解封，中央經(jīng)濟工作會(huì)議已經(jīng)明确了2023年頭等大事(shì)就(jiù)是穩經(jīng)濟，在度過(guò)解封的陣痛後(hòu)，提振消費是明顯的，市場情緒也會(huì)恢複。

值得期待的确定性

      我們做科技創新投資的機構就(jiù)是要在紛亂的信息中找到一些規律，找到一些确定性。

      從最近國(guó)内外的總體反應來看，市場對(duì)中國(guó)經(jīng)濟活力的恢複有很大期待，尤其是到2023年春季，一旦生産、消費恢複正常且不可逆轉，市場情緒會(huì)迅速改變。在國(guó)際局勢不穩定因素得到較好(hǎo)管控的前提下，2023年，國(guó)際資本對(duì)中國(guó)資産能(néng)帶來高于國(guó)際平均水平回報會(huì)持正面(miàn)态度，這(zhè)一點在開(kāi)年以來短時(shí)間海外中概股量價皆升的表現上得到了初步的證明。

       值得期待的還(hái)有民衆消費意願的提高。2023年春節前夕，我們已經(jīng)開(kāi)始注意到線下購物、餐飲等人流顯著增加；春節期間，3億人次實現了國(guó)内出遊。當然，經(jīng)過(guò)2022年的困難，企業在2022年終獎金發(fā)放上多持謹慎态度，應屆和往屆畢業的大學(xué)生不少仍在尋覓人生的第一份工作……種(zhǒng)種(zhǒng)現狀意味著(zhe)民衆消費上隻能(néng)說會(huì)穩步提升。

       信創推動政府及大型國(guó)企升級換代到國(guó)産的技術、産品，所産生的自主可控和創新機會(huì)，帶來的市場消費和投資需求，這(zhè)些都(dōu)很值得期待。

      癸卯之年，各地方政府開(kāi)始鉚勁“拼經(jīng)濟”，追求高質量發(fā)展和建立現代産業體系，積極以創投促進(jìn)創新，密鑼緊鼓地推出規模更大的引導基金。

投資邏輯

      在這(zhè)樣(yàng)的背景下，我們的投資邏輯如何适應新的形勢？我認爲最重要的是在中國(guó)經(jīng)濟全面(miàn)走出疫情的大背景下，去發(fā)現一些新的機會(huì)、新的動力、新的趨勢。

      1、民營經(jīng)濟發(fā)展進(jìn)入一個新階段。過(guò)去30年沉澱的财富積累、競争壁壘，甚至人脈圈層等，被(bèi)一連串的行業洗牌（比如房地産）、反壟斷（互聯網平台）、疫情等打破。企業家的行爲需要結合相關社會(huì)政策（如共同富裕）。有破就(jiù)會(huì)有立，有淡出舞台的企業家，也會(huì)有準備出發(fā)的創業者，這(zhè)三、四十年培育出來的中國(guó)的企業家精神，不會(huì)一朝磨滅，政府呵護中小民營企業創新、創富、創就(jiù)業的能(néng)量。這(zhè)意味著(zhe)民營企業從破土到壯大在中國(guó)的成(chéng)長(cháng)之路仍是寬廣的，這(zhè)裡(lǐ)有足夠我們VC/PE行業耕耘的天地。進(jìn)一步地，民營企業壯大以後(hòu)，繼續發(fā)展成(chéng)支柱産業、國(guó)之重器之後(hòu)，如何妥善處理超大型民企和政府之間的關系，仍是一個時(shí)代性的話題。

      2、人民币基金會(huì)越來越占據主導地位，新一代的創投投資人會(huì)立足于中國(guó)的創新環境管理基金。美元LP對(duì)中國(guó)的興趣會(huì)趨于謹慎，假如美國(guó)政府出台限制性政策，美國(guó)LP將(jiāng)逐步離場。美國(guó)以外的其他美元資金仍然會(huì)以尋求投資中國(guó)的經(jīng)濟收益爲主，而不會(huì)太受到地緣政治影響。美元基金管理人對(duì)項目分析所熟悉的标準，應該有所調整。項目的政策性訴求等變得普遍，壓縮了基金的巨額回報空間，但是政府爲主要出資人的基金，對(duì)本地創新創業的扶持、對(duì)産業的引進(jìn)落地會(huì)起(qǐ)到更直接的作用，基金管理的範式預期會(huì)有較大的改變。

      3、資本密集型項目會(huì)更難吸引創投資金，尤其難的是資本密集型創新項目。人民币投資生态裡(lǐ)缺乏這(zhè)樣(yàng)一類财務投資人，他們在企業的早中期有能(néng)力和意願投資數億，甚至數十億元人民币，這(zhè)個階段是大型美元VC和部分PE可以參與的階段。一個大型的美元VC基金投資3000-5000萬美元，甚至領投一輪上億美元融資的案例，過(guò)去都(dōu)是司空見慣的，對(duì)于一個5億以上甚至20億美元規模的投資方來說，這(zhè)個金額仍可以是一個高風險高回報的項目。但是對(duì)大多數人民币的财務投資人，要麼(me)就(jiù)是用比較小的金額（比如1000萬元人民币左右），在企業創辦早期冒比較大的風險，要麼(me)就(jiù)是以比較大的金額在企業成(chéng)熟期追求低風險的投資，不會(huì)選擇用數億元去冒險。特殊情況隻有一個，那就(jiù)是産業基金出于策略原因進(jìn)行此類投資。因此，在大型美元基金逐步減少的情況下，未來大多數的VC項目會(huì)以小而美的單點科技項目爲主。

       4、随著(zhe)對(duì)互聯網及平台型巨頭的規範、整頓暫告一段落，國(guó)家開(kāi)始鼓勵平台經(jīng)濟的發(fā)展，參與國(guó)際競争。2023年平台經(jīng)濟、互聯網企業有望逐步回到發(fā)展的軌道(dào)；但短期内财務投資人不會(huì)再投資新的流量平台，而平台的打造離不開(kāi)大量的投資，因此新型的平台還(hái)沒(méi)有出現在地平線之上，而現有的流量平台仍會(huì)占據舞台的中央。

       5、讀懂中國(guó)的能(néng)力與洞察科技發(fā)展的趨勢同等重要。中國(guó)正在走一條跟美國(guó)不一樣(yàng)的創新之路。相比2022年，這(zhè)條投資邏輯現在看來更加明顯。2022年年底，中國(guó)進(jìn)一步優化疫情防控措施，通過(guò)積極的财政政策和穩健的貨币政策推動經(jīng)濟，鼓勵消費；世界的另一邊，包括美國(guó)在内的西方早已全面(miàn)放開(kāi)，正通過(guò)加息抑制通脹；中國(guó)的新能(néng)源車以及上遊的電池産業在2022年高歌猛進(jìn)；美國(guó)2022年的加密貨币崩盤在中國(guó)隻是作爲茶餘飯後(hòu)的故事(shì)談論；中國(guó)半導體行業成(chéng)熟制程企業正如火如荼地吸引大量投資；ChatGPT爲代表的美國(guó)人工智能(néng)底層技術正邁上新的台階……未來這(zhè)樣(yàng)的差異會(huì)越來越多。在兩(liǎng)個平行世界裡(lǐ)，要在中國(guó)做科技投資，讀懂中國(guó)的能(néng)力顯得更加重要。

       6、全球供應鏈和中國(guó)供應鏈都(dōu)在重組，新全球化更像是在兩(liǎng)個軌道(dào)上前行。所幸中國(guó)擁有非常龐大的市場，供應鏈的重構有巨量的空缺需要填補，人口裡(lǐ)面(miàn)的科技原住民比重高，疫情加快了數字技術的推廣，讓國(guó)民對(duì)數字産品的應用更加得心應手，因此在未來幾年可能(néng)在有些領域的供應鏈會(huì)發(fā)生重構，産生出一些中國(guó)獨有的技術和産品。這(zhè)幾年中國(guó)企業和中國(guó)産品在國(guó)際市場上的地位也越來越高，在新興市場已經(jīng)達到了與歐美企業平起(qǐ)平坐的地位，尤其是東南亞及中東，都(dōu)對(duì)中國(guó)的産品表現出越來越大的興趣；美國(guó)營造的競争對(duì)抗氣氛，客觀上把中國(guó)企業的實力展示到國(guó)際市場上，這(zhè)對(duì)中國(guó)企業出海反倒是利好(hǎo)。而平行世界的另一側，監管者越來越從地緣政治的角度審視中國(guó)的産品，本已得到西方消費者喜愛的中國(guó)品牌如TikTok、華爲，家電産品如家用路由器，甚至新能(néng)源電池等，也會(huì)受到越來越多的質疑和打壓。

       我們生活在一個多變的世界，我們期待2023年重啓經(jīng)濟的自信與活力，在多變中找回一道(dào)恒定，這(zhè)個恒定就(jiù)是中國(guó)的企業家和企業家精神，隻要有這(zhè)個恒定，中國(guó)的經(jīng)濟發(fā)展就(jiù)有希望，我們創投的投資人就(jiù)有機會(huì)。